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今年的海外S市场是非常好的一年，很适合S投资。
现在推给我们的交易机会比19、21年翻了倍，而且资产的质量越来越好。
我们认为国内也会有这样的趋势——专业的投资机构会变多，而且市场上的资金会向头部聚集。
不同策略的价格差异很大。并购，尤其是大型并购的折扣空间已经不大了，债和基础设施也是这样。房地产和VC的折扣还比较大，但是它们跟自己之前的价格相比也在上涨。
12月12日，「第三届中国私募股权基金流动性峰会暨2023-2024年度S基金金哨奖颁奖典礼」在上海虹桥基金小镇圆满完成。本次峰会由虹桥镇人民政府和上海闵行区财政局指导，主办单位是晨哨集团。
会上，来自国内外并购基金和S基金市场资金端、资产端、政策端和服务端等头部机构的负责人纷纷发表了对市场发展演变的真知灼见。
作为美元头部S基金的代表，行健资本私募股权执行董事李临风发表了主题演讲“海外S基金市场动态及差异”，以下为演讲实录。
大家好，我是行健资本的李临风。感谢主办方邀请我跟大家分享S基金市场情况，我们在今年看到的一些市场动态，以及和国内存在的差异。
首先给还不熟悉我们的各位介绍一下我们公司。行健资本是私募市场的投资机构，我们在非公开市场的私募股权、私募债、房地产、基础设施都有覆盖，而且我们的策略就是投基金，包括新基金，还有S基金，以及和GP的共同投资。
我们帮助世界各地的LP在全球范围内做资产配置，帮着这些客户在全球范围内的配置量已经有5000亿美元。另外，我们自己的管理规模也有1760亿美元，我们每年帮代表客户，包括我们自己在私募市场化配置量可以达到700亿美元，所以这就是为什么我们在私募市场的触达很广。
我们现在在全球16个国家有26个办公室，在平时日常工作的开会、尽调、投资投后的过程中产生出大量的数据。所有这些形成了我们自己的数据库，一方面供团队内部的投资过程中使用，另外一方面给我们的客户提供很多数据和市场洞察。
Secondary是我们的核心策略之一。我们今年关账了两只全球的S基金，一只PE的是第五期，主基金加上专户规模是74亿美元。另外一只VC的S基金是第六期，规模是33亿美元，这也是全球规模最大的专门做VC策略的S基金。
行健资本在其他的资产类别，如私募债、基础设施、房地产等，都有Secondary策略，而且我们有专门的团队负责，确保在市场覆盖的广度和深度。
说完我们自己在Secondary基金这边的策略，接下来跟大家分享一下我们今年在海外S市场的心得。
最主要的信息是，我们觉得今年的海外Secondary市场是非常好的一年，很适合Secondary投资，主要原因包括这几点：
首先，私募市场的流动性是缺乏的，所以Secondary是解决流动性的解决方案，这一点我们后面还会展开来讲。
其次是LP在一级市场的超配问题。这点在2022年、2023年股市下跌的时候分母效应是很明显的。现在虽然股市有好转，但还是有LP因为超配需要主动管理他们的投资组合，LP主动寻求流动性，就是我们说的LP主导市场，这个后面也会展开再讲。
从今年的数据来看，今年上半年海外S市场的规模已经达到700亿美元，跟2023年同期（400亿美元）相比增长了40%以上。到了三季度已经达到2023年全年的交易量（1150亿美元）水平，所以保守预计今年也会达到1400亿美元，大家普遍认为今年会是创造纪录的一年。
虽然市场很活跃，但是市场上Secondary的资金仍然不足。有一个数据显示，现在Secondary策略的可投资金可以维持现在交易量的一年左右，也就是说现在的可投资金额是交易量的1倍，这是假设在S基金交易量不变的情况下。但我们知道每年Secondary交易是整个PE市场NAV的2%左右，NAV在增长，Secondary的交易就会增长，所以这就是为什么我们说现在是好的投资时机，还是一个对买方有利的市场。我们现在看到交易量，推给我们的机会是19、21年的翻倍，而且现在资产的质量越来越好。
接下来展开说下这几点。第一点是海外市场流动性也在减少，这点大家应该都有关注到。美国的IPO数量这两年也大幅度下降，很多企业保持不上市的状态更久，所以投资机构的IPO特殊渠道受限。并购是海外最主要的途径，但是PE和PE之间的交易量也在减少，整体的市场退出少了，这是为什么右下角的GP主导的量成长起来了。
除了金额的变化，这张图可以看到比例的变化，下面的深蓝表示是LP主导的交易，浅蓝是GP主导的。可以看到发展历程是从LP主导到现在GP主导几乎占比一半，而且类型上更加多元。这也是我们对国内市场的预期，随着市场更加活跃，参与者更多，交易类型和结构就会更加丰富和复杂。
市场上的另外一个变化是在投资机构这块。以前也是只有少数专门投S的资金，但是现在专业的S投资机构数量越来越多，规模越来越大。这是PEI做的排名，绿色的是S基金，统计了2019-2023年全球前20家S基金，这5年募集了4700亿美元。所以我们认为，国内也会有这样的趋势——专业的投资机构会变多，而且市场上的资金会向头部聚集。
海外还有一个现象，虽然这些超大型的S基金募得越来越大，但是市场上还是有新的进入者，比如说个人投资人通过零售渠道开始投资S基金，所以开放式的S基金也会出现。
具体到交易项目，从2021年到现在已经是第四年市场上的总的交易规模超过1000亿美元。虽然上一页展示的目前基金募资情况很好、S基金变多了，但是市场上的资金仍然不足，所以这还是一个供需失衡的市场。
体现在我们谈项目的时候，条款和价格对我们更加友好，我们很坚持也很高兴，我们的购买价格还是低于市场的，虽然2023、2024年市场价格在走高，但是可以看到上面图的大部分点是在横线，就是市场平均之下。
市场价格提高的原因，包括海外宏观经济的改善，PE市场的稳定，以及现在买方愿意为了更优质的资产付更高的价格。而且，我们现在看到更多优秀的GP进入这个市场，比如说之前看到的40%的交易机会是我们认为的头部管理人管理的资产，现在我们看到55%的资产是由我们认为的头部管理人管理的。这对我们的策略是一个优势，因为越是优秀的管理人，它对LP的选择越高，而且现在在这种环境下它更愿意跟LP提供S基金，还有共同投资来加强合作。
我们在资产这块也看到了一个现象，以前说到的项目，就是2013、2015年成立的基金更多，现在我们看到的项目是2016年、2018年甚至是更晚的基金，这些基金的成长性会更高。
GP主导这块，随着IPO、并购量在减少，GP开始用接续基金为LP退出，而且延长项目的持有期。我们有一个数据，去年10%的GP退出通过了接续基金，也就是说每10笔退出有1笔是通过接续基金，这是非常高的数字。
我们认为，未来GP主导市场还会保持快速增长，到2030年或可以达到现在的3倍，而且最好部分的资产还是会继续通过接续基金来进行交易。而且跟LP主导的市场类似，我们也看到更多优秀的GP进入GP主导市场，我们认为国内也是类似的情况，GP会更有动力去更主动考虑一些灵活方式来实现退出。
价格方面可能跟国内不太一样，因为现在已经是2021年以来的价格最高位。现在价格增长的原因除了刚刚说的需求，可投资金方面的原因，其实看海外的股市，标普500从年初到现在涨了接近30%了，大家对继续降息的预期，以及底层资产的表现强劲，还有更多优秀的GP进入这个市场都有关系。
但是，如果按照策略来拆的话，不同策略的价格差异很大。比如说并购的价格可以比VC高20多个点。现在并购，尤其是大型并购的折扣空间已经不大了，债和基础设施也是这样，房地产和VC的折扣还比较大，但是它们跟自己之前的价格相比也是在上涨，原因同时是宏观经济的缓和，以及2023、2024年募了很多S基金，估值上市对VC成长的估值有帮助等等。
LP主导项目的价格有可能进一步上涨，因为随着IPO和并购的市场的复苏，对于买方的信息和对退出的预期都有提升，但价格上涨并不一定是不利的。我们看到2022年底的折扣是最高、价格最低，但是当时的交易量下降20%。
GP主导的价格折扣也不大，不超过10%，而且有的接续基金没有折扣，是等值或者是溢价的价格交割。此外，越是单资产的结构折扣就会越小，因为通常GP会把最好的资产放到接续基金里，底层资金的基本面要好，成长性要够。国内也是如此，大家更有动力要把最看好的资产继续持有，放到接续基金里来，这样管理人的未来收益空间也比较大。
最后总结一下：我们认为海外的S市场经过时间的培育，在4年前迎来比较大的发展。不管是在募资规模还是交易量上，今年还会创造纪录，达到新高。我们是持续看好S策略的，认为现在是很好的投资时机，因为还是供需失衡的，买方选择性更多，而且进入市场的资产质量在提升。
以上是我的分享，谢谢大家！
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