正信期货：供需格局未改，纯碱反弹乏力

　　摘要

• 当前库存绝对量高位，需求并无明显改善预期，行业难改弱势局面，盘面持续驱动有限，但绝对价格相对低位，下方空间也有限。后续除交易大方向的过剩预期外，需关注下游阶段性补库、宏观商品情绪变化及资金移仓影响（空头集中），操作上4月主力合约面临换月，05暂时观望，后续等待09给予更高安全边际再试空。

• 随着前期检修恢复，供应端延续高位

　　从新产能上看，2025年的投产计划包括连云港德邦60万吨、连云港碱业120万吨、湖北双环30万吨以及远兴2期280万吨（远兴新产能预计影响在四季度及明年），连云港德邦在2月中旬已投产，连云港碱业3-4月投产，预计二季度新产能开始逐步放量。

　　从开工上看，传统每年一、四季度处于开工旺季，二、三季度集中检修。今年检修节奏预计与去年类似，实际检修计划安排较为平均，3月远兴、金山等检修带来开工产量下滑，但3月底逐步恢复，截至4.10，行业周度产量为73.77万吨，周度开工为88.05%，处于相对高位。

　　从成本端看，目前纯碱（氨碱法）平均生产成本1550左右，虽然2024年下半年开始部分装置降负荷运行但未形成大面积主动减产，今年随着原料价格回落，纯碱成本重心小幅下移。总体看对于成本支撑的讨论就看产量变化，尤其主动减产的产能而非被动检修。

　　总体看，2025年行业仍将以低利润运行，供应端降负荷现象将延续，由于纯碱产能集中度较强，头部装置变动依旧需要关注。但在纯碱高供应及高库存下，局部检修带来的支撑力度或有限，行情波动会弱于前几年。 

• 需求虽有边际改善，但同比仍减少

　　从浮法产业看，年初至今玻璃日熔量变化不大，截至4.14，浮法日熔为15.9万吨。从终端数据看，2025 年 1-2 月竣工同比下滑 15.6%，新开工同比下滑 29.6%，销售面积同比下滑 5.1%（施工端继续走弱，销售端降幅收窄），新开工及竣工预计延续下滑态势，二季度房地产施工端难以对玻璃需求起到改善性作用。从目前玻璃厂利润来看，现货虽处于低位，但原料价格回落，企业盈利状况边际略改善，后续或仍有少量复产产能，整体看上半年浮法产能或难有明显提升，对纯碱需求同比收缩。

　　从光伏玻璃产业看，2025年一季度光伏装机改善，基于市场涨价预期，下游存备货行为，3月开始部分堵窑口的光伏玻璃产线存恢复，此外还有新增产线投放，截至4.14，光伏玻璃日熔量在9.6万吨，较年初增加1.3万吨/日。不过整体来看，光伏玻璃周期扭转尚未到来，二季度虽有恢复及新投产计划，但在光伏抢装结束后，在产产能或将难有明显提升，上半年对纯碱需求同比依旧减少。

　　轻碱下游较为分散，开工存在较为明显的季节性特点，此外轻碱下游企业议价能力较弱，实际备货情绪受价格波动影响，整体来看需求影响有限。

　　短期来看，浮法玻璃日熔预期稳定，光伏日熔环比预期小幅增加，轻碱需求稳定，整体需求有边际改善预期。但中长期看，浮法及光伏玻璃对纯碱的刚需同比减少，轻碱需求预期同比变化有限，整体需求同比依旧是减少的，需关注投机需求的变化。

　　当前玻璃日熔15.9万吨左右，光伏日熔9.6万吨，合计25.5万吨，周度消耗重碱35.7万吨左右，一般情况下轻碱周度消耗28-30万吨，满足正常需求量在63-65万吨左右，净出口折和每周4万吨，当前周度产量在70万吨以上（关注检修波动）。从期货价格和产量相关性可以看到，当产量高于65万吨左右，价格波动幅度收窄。

　　总体看纯碱主要下游消费端（浮法及光伏玻璃）边际略有改善，但对于纯碱价格预期偏弱，下游逢低刚需补货为主。在上游绝对库存高位压力下，阶段性供需变化很难带来持续性的价格驱动。

• 供增需稳，上游或再度累库

　　春节期间碱厂库存明显增加，节后下游补库以及检修带来小幅去库，4月初随着部分检修结束，上游库存再度开始增加，截至4.14，碱厂库存171.46万吨，目前纯碱库存分布集中度较强，主要集中在华北、西北、西南。由于库存绝对量较高，即使出现阶段性成交好转也难以形成明显的价格驱动。

　　近两年在新产能的投放下，纯碱供应端明显增加，下游集中备货意愿有限，维持刚需采购为主。截至4月中旬，玻璃厂的纯碱库存略高于去年同期，总体看在目前纯碱高库存而下游盈利状况未能改善预期下，补库节奏将依自身情况而定，难有集中且持续的补货行为。

　　此外中游交割库存也需关注，以2024年3-6月为例（盘面上涨阶段），期间上游库存未有明显增加，部分在于货源转移至中游交割库及贸易商手中；而2025年3月至今（盘面下跌阶段），则有部分交割库库存货源流出。整体看今年下游刚需小于去年同期且交割库存量货源较多，若供应端检修减少时，上游仍将面临库存增加风险。

• 结论

　　当前库存绝对量高位，并无明显需求改善预期，行业难改弱势局面，盘面持续驱动有限，由于绝对价格相对低位，下方空间也有限。后续除了交易大方向的过剩预期逻辑外，仍有可能受到其他因素干扰，包括下游阶段性补库预期、宏观商品情绪变化及资金移仓影响（空头集中），操作上4月主力合约面临换月，05暂时观望，后续等待09给予更高安全边际再试空。

　　中长周期看，纯碱年内行业格局难改，仍以区间偏空思路对待，但价格低位，不宜大仓位运行，年内仍将以低利润、低价格波动运行，2025年纯碱需求端亮点不多，由于行业集中度较高，供应端尤其是头部企业装置的开工变动将对短期情绪影响更加明显。未来行业长期驱动需靠部分供应端淘汰。

　　黄益，正信期货化工分析师，投资咨询号Z0020858，目前专注于化工品种基本面及套利研究，擅长数据分析和基本面逻辑推演。

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