【兴证策略】AI行情：如果畏惧高山，哪里还有洼地？

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　　来源：尧望后势

　　一、AI产业叙事持续焕新

　　我们自1月中旬提出市场将迎来新一波上行，结构上首推AI；春节后继续强调“中国AI资产重估叠加自主可控诉求，科技股具备独立逻辑”，同时认为“从上游到中下游、从集中到百花齐放、从AI到AI+，有望成为本轮AI行情的三大趋势”，近期持续得到市场验证。（详见1.19《准备迎接新一轮上行》》、2.4《整装待发，迎接新一轮上行》、2.9《深度展望AI行情的三大趋势》等）

　　而随着TMT成交占比短期升至历史高位，一度引发了市场对行情终结的担忧，但正如我们在2.16《AI成交占比新高：怎么理解？如何应对？》中所判断的，板块在快速放量后需要一段时间来消化、整固，但通常不会导致行情系统性终结，影响主要在于结构，更多会以内部轮动和高低切换的方式消化短期过热的市场情绪。在产业催化和政策的驱动下，AI仍将继续成为市场的主线聚焦方向。

　　因此，尽管本周AI板块出现了阶段性的震荡波动，但最终还是在疑虑、分歧中，再度迎来上行、再创新高，我们此前重点推荐关注的运营商、光模块、GPU、PCB、HBM存储等相对低位、有性价比的环节，也成为引领AI继续上涨的主要方向。

　　而究其原因，一方面，AI、TMT板块本身是一个流通市值占比接近25%，涵盖上游算力硬件、中游软件服务以及下游应用的庞大产业链条。阶段性可能出现局部“过热”，但依然可以找到相对有性价比的方向，因此对于短期交易拥挤的应对，核心还是在于做好AI产业链内部的择时轮动，而非向AI之外做系统性切换。

　　另一方面“成交占比”、“换手率”、“拥挤度”等情绪指标更适用于基本面、产业逻辑相对稳定的行业。当一个行业、板块所处的产业趋势、生命周期、政策环境、基本面逻辑等出现重大变化时，则可能突破交易拥挤的桎梏，而形成新的趋势性行情。例如2013-2014的中小创、2016-2020年的核心资产、2020-2021年的新能源等，均是在产业趋势支撑下，不断穿越短期的交易拥挤，在成交占比不断新高的过程中逐步确认其主线地位。

　　对于本轮AI行情我们认为同样如此，春节以来，国内AI产业链各环节重大催化不断、产业叙事持续焕新，从而推动行情反复活跃、走向新高，且目前已逐渐形成了一个上中下游全产业链受益、并有望加速向各个应用场景扩散的叙事闭环，产业趋势已愈加清晰：

以DeepSeek发布为起点，其低成本、开源的优势显著加速了AI普惠化的进程，国内AI产业逻辑开始从上游基础设施的集中式发展，逐步向中下游应用端的多元化创新转变；
DeepSeek发布后，各大云服务商、运营商、金融公司、大厂、政务平台等主体加速接入，持续验证DeepSeek助力AI平权后，将极大降低AI应用落地的门槛，推动各行业AI渗透率的提升、更多垂直应用加速落地；
阿里最新财报及资本开支指引超出市场预期，由AI推动的云收入实现双位数增长，AI应用商业化正在持续验证；展望未来三年将围绕AI战略核心加大投入，其依托丰富的生态矩阵，有望推动AI在各个应用场景加速落地；而资本开支大幅扩大、指引远超预期，则吹响了国内大厂上修资本开支的冲锋号，国产大规模算力投资元年或即将开启：

　　因此，如果说DeepSeek的“横空出世”是使得国内AI产业逻辑向中下游应用端的多元化创新转变的关键转折点、各大主体加速接入持续验证了这一趋势，那么以阿里为代表的国内大厂开始大举投入则为国内的AI产业逻辑形成了一个叙事闭环。一方面，拥有丰富应用生态的大厂对AI驱动战略的坚定投入，将加速中下游应用在各个领域的落地，重塑中国产业经济的底层逻辑；另一方面，中下游应用创新加速带来的需求爆发，也将反哺拉动上游算力需求成倍增长，形成全产业链受益的局面。在此背景下，市场将进一步加速对国内AI发展前景的重估，AI作为市场中长期主线的地位也将进一步得到巩固。

　　而向未来一段时间看，AI产业链各环节仍将迎来诸多积极催化和验证。以英伟达、Salesforce、Duolingo等为代表的美股、港股AI各产业链环节公司仍在陆续披露最新业绩，阿里巴巴、OpenAI等大模型不断迭代更新，AI眼镜、AIAgent等新工具不断涌现，推动AI产业链各环节逻辑加速焕新。

　　因此，AI作为当下市场最为聚焦的主线方向，虽然短期成交占比升至高位可能会导致板块出现阶段性的震荡调整，但通常不会导致行情系统性终结，在大的产业趋势下，应对阶段性的局部过热和小波动，更重要的是在产业链内部做好择时轮动，找到相对有性价比的方向。

　　而往中长期看，在当前AI产业链各环节催化不断、产业叙事持续焕新，且后续仍有诸多积极催化和验证的背景下，AI板块或将反复活跃，主线地位有望进一步巩固，在产业逻辑和政策环境的支撑下，AI或将不断穿越短期的交易拥挤，继续成为市场中长期聚焦的主线方向

　　二、AI行情：如果畏惧高山，哪里还有洼地？

　　结合中期产业趋势与短期相对性价比，当前AI产业链50大细分方向中，可重点关注光模块、服务器、AI芯片、PCB、运营商等环节。

　　（一）短期，综合景气度、拥挤度与资金流向，关注相对低位、有性价比的上游硬件，有望受益于行情的轮动扩散

　　1、景气度

　　随着AI产业突破、内需复苏，今年不少AI细分领域有望迎来景气改善。根据市场一致预期，今年AI大多数细分方向有望迎来景气加速或困境反转，而结合今年以来AI50大细分方向中2025年预期净利润上修个股数量占比来看，运营商、光模块、射频原件、智能物流、AI手机、光纤光缆、数字媒体、服务器、PCB等方向排名相对居前。

　　（2）拥挤度

　　当前AI产业链中，部分方向短期交易拥挤度已升至较高水位，而其中也有一些细分方向拥挤度压力相对较小，主要集中在上游算力硬件，如AI芯片、GPU、光模块、PCB、光纤光缆、无人机等。

　　（3）资金流向

　　结合本周主力资金净流入/自由流通市值看，重点流入的方向主要为光模块、AI芯片、人形、GPU、HBM存储、PCB、高速铜连接等，从本周环比上周主力资金净流入/自由流通市值的变化看，数字媒体、液冷服务器、无人机、IDC、AI穿戴设备等方向排名居前。

　　（二）中期，结合产业趋势，关注受益于国内大厂资本开支扩张的国产算力与应用场景有望率先落地的AI+方向

　　首先，受益于大厂资本开支扩张的国产算力基础设施，仍是业绩增长确定性最高的环节。模型平权后应用推理需求加速释放，阿里吹响国内大厂上修资本开支的冲锋号，后续腾讯、字节、小米等大厂有望跟进，国内算力军备竞赛蓄势待发，算力卖铲人有望继续兑现景气度，后续招标和订单落地或将持续催化，重点关注IDC、光模块、AI芯片、云服务、运营商等算力基础设施环节。

　　其次，随着AI+应用场景拓展，关注下游有望率先实现应用落地、兑现业绩的方向。大模型本地化部署持续推进，有望加速推动降本、提质、增效的应用落地，参考美股率先兑现业绩的AI下游环节，并结合近期国内加速部署大模型的部门领域，AI+政务、AI+办公、AI+广告营销、AI+医疗、AI+教育等ToG和ToB方向有望率先实现场景应用的落地、迎来业绩兑现。